證監會紀要:新興板方案

上海證券交易所日前在其官方微博召開的網絡新聞發佈會，據透露，新興產業板有關方案已經上報中國證監會。新興板將設置相對創業板較高的財務門檻或市值要求。可見，新興板並不等同於創業板。新興板將與創業板市場錯位發展，共同服務於新興企業、中小企業上市融資。

新興板將支持互聯網企業上市。針對未來的新興產業板如何為互聯網企業服務這一問題，上交所在發佈會上表示，上交所始終關注互聯網企業上市問題，對於這類符合相關條件的企業，未來新興板可以支持其在A股市場發行上市。

上交所稱，早期國內私募股權投資市場不發達，A股上市門檻較高，互聯網行業受外資行業准入政策限制較多，很多互聯網企業為了籌集發展資金，不得不在境外搭建“紅籌+VIE”架構，籌集海外資金並在境外上市。隨着國內私募股權投資市場發展壯大，未上市的互聯網企業應無需搭建“紅籌+VIE”架構、籌集海外資金並在海外市場上市。對於這類符合相關條件的企業，未來新興板可以支持其在A股市場發行上市。同時，上交所也正在積極研究推動已經搭建“紅籌+VIE”架構或已在境外上市的互聯網企業在境內上市的相關問題。

上交所稱，將進一步完善股票期權相關機制，其中包括循序漸進調整持倉限額。

上交所表示，目前，股票期權持倉限額為權利倉20張，總持倉50張，每日開倉限額100張。投資者普遍反映持倉限額過小，不能滿足投資者交易和風險管理需求，影響了投資者參與股票期權業務的積極性。上交所表示，將按照循序漸進的原則，分步調整股票期權持倉限額。

據瞭解，3月底、第一次行權結束後，上交所調整權利倉持倉限額到100至200張，總持倉和每日開倉限額相應進行調整;之後，根據市場需要，逐步調整到500張至1000張。對於新開户的投資者，權利倉持倉限額仍為20張。4月份，對於有使用股票期權進行套期保值需求的投資者，可以按照《上海證券交易所股票期權持倉限額管理業務指引》的相關規定，通過期權經營機構向本所申請額度調整。

紅籌模式中的VIE架構

部分企業尋求國外上市採用的私募結構叫紅籌架構，改制結束的這類公司就叫紅籌架構公司。簡單講就是要業務、利潤來源可能還是在國內，但利潤最終歸屬方變成外國公司，方便引進國外私募、上市。

使用紅籌架構的私募股權投資，先由國內公司的創始股東在英屬維京羣島、開曼羣島設立離岸殼公司(SPV)，然後用SPV通過各種方式控制境內權益，最後以這SPV為融資平台發售優先股或者可轉股貸款給基金進行私募融資，乃至最終實現境外SPV的海外上市。

一、海外離岸公司

世界上一些國家和地區如英屬維爾京羣島(BVI)、開曼羣島、巴哈馬羣島、百慕大羣島等(多數為島國)紛紛以法律手段扶植並培育出一些特別寬鬆的經濟區域,允許國際人士在其領土上成立一種國際業務公司,這些區域一般稱為離岸管轄區或稱為離岸司法管轄區。而所謂離岸公司就是泛指在離岸管轄區內成立的有限責任公司或國際商業公司。

"離岸"的含義是指投資人的公司註冊在離岸管轄區,但投資人不用親臨當地,其業務運作可在世界各地的任何地方直接開展。例如在維爾京羣島註冊一家貿易公司,但其貿易業務的往來可以是在中國與美洲之間進行。著名的離岸管轄區有許多是前英屬殖民地,如開曼羣島、安圭拉羣島、英屬維爾京羣島等,因此這些地區在很大程度上保留了英國的法律體系和司法制度。

這些離岸轄區一般都有以下特點:

(1)政治及經濟穩定。因為離岸公司多用作保護財產,如果註冊當地的政府不穩定,公司的財產如存款等就可能被沒收或國有化。(2)金融業發達,銀行及商業活動資料受法律嚴密保護。例如維爾京羣島政府法律規定,除非涉及毒品走私的刑事罪行,維爾京羣島的法庭是不會命令有關銀行或公司註冊代理告知他國政府或第三者有關客户之資料;加上維爾京羣島公司的董事名冊、股東名冊並非公眾記錄,除董事授權外,其它人是無法取得有關資料的。(3)足夠法律保障。作為離岸轄區,其中一個要點,是要保障投資者的投資。完善的法律保障,有經驗的法庭和法官,都是不可缺少的。(4)非居民進出自由,又無外匯管制。大多數的離岸公司均無外匯及資本流通的管制。(5)租税規定寬鬆,免境外來源所得税或税率極低。某些離岸轄區政府的主要收入是來自容許外國人設立公司所收的牌照費及規費。例如維爾京羣島(BVI)的"國際商業公司"於20xx年底合計共超過400,000家。每家牌照費一般為US$300或US$1,000,總收入達數千萬美元,是一個不少的收入。此等公司的境外來源收入,包括境外資本所得、境外股利所得、境外權利金、佣金等,營業利潤等均為當地免税。

一般這類"離岸"地區和國家與世界發達國家都有良好的貿易關係。因此,海外離岸公司是許多大型跨國公司和擁有高額資產的個人經常使用的金融工具。希望在國外上市的公司有許多是通過成立海外離岸公司實現的。另一優點是幾乎所有的國際大銀行都承認這類公司,如美國的大通銀行、香港的匯豐銀行、新加坡發展銀行、法國的東方匯理銀行等。"離岸"公司可以在銀行開立賬號,方便財務運作。

紅籌模式中的VIE架構(協議控制、新浪模式)

VIE架構主要由以下幾份協議：

1)資產運營控制協議：由WOFE控制目標公司資產運營

2)借款合同：由WOFE貸款給目標公司股東，股東以股權質押為憑

3)股權質押協議

4)認股選擇權協議：在政策允許外資進入目標公司所在領域時，WOFE可收購目標公司股權，正式控股

5)投票權協議：WOFE控制目標公司，取得董事會決策權，有權配送成員。

6)獨家服務協議：知識產權、服務均由WOFE提供，利潤還給WOFE。

通過以上操作，目標公司的利潤可以服務費、特許費等方式交給WOFE，從而達到SPV最終控制利潤。

二、通過離岸公司進行紅籌上市的程序

紅籌上市是指公司註冊在境外,通常在開曼、百慕大或英屬維爾京羣島等地,適用當地法律和會計制度,但公司主要資產和業務均在我國大陸。對投資者發行股票並且在香港聯交所上市,在禁售期結束後,所有股票都可以流通。紅籌上市也分為紅籌主板和紅籌創業板。

紅籌主板:主要以國有背景的企業為主,但其中也有一些民營企業。

紅籌創業板:眾多內地民營企業在香港上市方式主要以紅籌上市為主,更多的企業是以紅籌創業板形式。

從創業板轉到主板上市:公司盈利和規模不大的中小型科技企業在創業板上市,通過從創業板籌集資金,迅速發展壯大,當達到主板上市的標準時,可以以介紹上市形式從創業板轉到主板上市。

與H股上市相比,香港證監會對於紅籌形式上市的規定較為寬鬆,上市費用也更低;另外,上市後再次集資的能力也更強------企業上市半年後,便可發行新股再集資;更為重要的是,以紅籌股形式上市,原有股東套現比H股要容易得多(在香港主板上市,大股東在上市6個月後,可出售其招股章程中所列載、由其實際擁有的股份)。

同時,高管對於內地企業股權的"偏好"也是這種趨勢形成的一種推動力量。國資委對於MBO的謹慎與高管收購企業股權的衝突,使得到境外尋求紅籌上市成為一種最佳選擇。因為同海外公司一樣,紅籌上市企業管理層可以享受全部認股權權益,而且股份還可以全部流通。

三、紅籌上市程序的基本構架例示

假設甲先生與乙先生共同投資擁有一家公司A,其中甲佔註冊資本的70%,乙佔註冊資本的30%,現甲乙希望在香港紅籌創業板上市,基本方案可設計如下:

1)甲乙按照在內地公司的出資比例在英屬維爾京羣島設立BVI公司B。按照香港合併法會計,收購方和被收購方在合併前後不可有任何的股權變動。因此只要收購方即BVI公司B和被收購方內地公司A擁有完全一樣比例的股東,在收購後,內地公司的所有運作基本上完全轉移到BVI公司B中。在這種情況下,內地公司過去2年的業績、資產及負債,可包括在BVI公司的合併報表中。

2)BVI公司B與甲乙進行股權轉讓,收購他們擁有的內地公司A的股權,則內地公司A變為BVI公司B的全資子公司

3)BVI公司B在開曼羣島或百慕大羣島註冊成立一家離岸公司作為日後在香港掛牌上市的公司,即上市公司C。

4)BVI公司B將其擁有的內地公司A的全部股權轉讓給上市公司C

以上框架搭好後,就能以上市公司C的名義申請在香港上市,一般來講,可以在上市公司與內地公司之間再多設立一家公司,以利於將來內地公司具體經營發生變更或股權變動時不至影響上市公司的穩定性,起到一個緩衝的作用。

因為從設立離岸公司到申請紅籌上市是一環扣一環緊密相聯的一系列行為,為了節約時間成本和更為嚴謹地規範每一個步驟,建議貴公司選擇有經驗的機構進行合作。